Источник: mk.ru
Правила поведения на российском валютном рынке. Есть набор «проклятых вопросов», часто задаваемых тем, кто по долгу службы должен анализировать финансовые рынки, из них — «куда вложить деньги?» или — «сколько будет стоить доллар такого-то числа такого-то года?». Мы рискнем дать вам некоторые «наводки».
Отвечать на такие вопросы профессионалы обычно не торопятся: вероятность ошибки слишком высока, так же как и ее возможная цена для вопрошающего. Чуть сгустив краски, можно сказать, что в этих вопросах содержится предложение сделать прогноз на исход игры в рулетку, при этом поставив на кон собственную профессиональную репутацию. Поэтому мы все же избежим давать прямые ответы на данные вопросы и лишь попытаемся обучить некоторым правилам поведения при игре в рулетку, именуемой российским валютным рынком.
Первое правило: соответствуйте сезону
Нужно сразу оговориться, что сравнение с игрой в рулетку, если речь идет о динамике курса рубля к иностранным валютам, не является полной аналогией.
Дело в том, что в нашем случае игра происходит на палубе теплохода, раскачиваемого могучими океанскими волнами. Обладая знаниями о текущей фазе и длине волны, можно пытаться угадать, где находится поле, на которое вылетит шарик.
Волны — это сезонность российской экономики и российского валютного рынка, которая в зависимости от времени года толкает рубль либо в одну, либо в другую сторону.
При прочих равных условиях в первом полугодии каждого года наблюдается «повышательное» давление на рубль, а во втором — «понижательное». Начиная с 2008 года в 60% случаев в первом полугодии наблюдался рост курса рубля к бивалютной корзине, а во втором полугодии — снижение. Бивалютной корзиной называется смесь из 55 американских центов и 45 евроцентов, в последние несколько лет используемая Банком России и большинством участников рынка в качестве ключевого ориентира (ЦБ называет его операционным ориентиром) стоимости рубля.
Все наиболее сильные девальвации рубля в новейшей истории происходили во втором полугодии. Так было в 2008 году, в 1998-м, в 1994-м ( «черный вторник»). Конечно, основную роль играли фундаментальные причины (в 2008-м этой причиной был крах Lehman Brothers, приведший к разрушению глобальных денежных рынков). Но сезонную уязвимость рубля в это время года также не следует списывать со счетов — по крайней мере в 1998 и 1994 гг. ее вклад был значимым.
Эта уязвимость объясняется двумя факторами.
Первый фактор — это сезонные колебания объема импорта. В первом квартале, когда потребление и капвложения в стране замирают, наблюдается снижение импортных поставок до минимального значения за год. Со второго начинается их постепенный рост, и в третьем и четвертом квартале объем импорта достигает максимума. За импортными поставками закономерно следует и спрос на валюту для их оплаты. В среднем за период с 2000-го по 2012-й объемы импорта во втором полугодии превышали объемы импорта в первые шесть месяцев на 26% (это если исключить кризис 2008-2009 гг., если его учесть, то контраст будет еще сильнее).
Другой фактор — это сезонные колебания потоков капитала в частный сектор (отток российского капитала за рубеж/приток из-за рубежа). В конце первого квартала и в течение второго квартала прибыли российских компаний находятся на сезонном минимуме, а вот потребность в средствах — для уплаты налогов, авансирования оборотных средств уже достаточно значимая. Это создает сезонный дефицит капитала на внутреннем рынке и, как следствие, сокращает его отток за рубеж, а иногда, если ситуация на мировых рынках позволяет, — даже ведет к чистому притоку капитала извне.
В третьем квартале ситуация радикально меняется — компании начинают «пожинать» прибыль от ранее вложенных средств, а потребность в ее инвестировании в производственный оборот ненамного выше, чем во втором квартале.
Возникает сезонный избыток капитала и усиление его оттока из страны. При этом рост оттока капитала автоматически означает рост спроса на валюту. Так, в 2000-2012 годах подобная сезонность в движении капитала наблюдалась в 73% случаев (за исключением кризиса 2008-2009 гг.). При этом в 45% случаев приток капитала, наблюдавшийся во втором квартале, в третьем квартале сменялся оттоком, в среднем равным величине притока в предшествующий квартал.
Нужно отметить, что вплоть до 2009 года влияние сезонных факторов на обменный курс рубля смягчалось валютными интервенциями Банка России, который покупал валюту в те моменты, когда спрос на нее со стороны частного сектора слабел, и продавал — когда этот спрос слишком рос и становился избыточным. В результате вместо колебаний курса рубля наблюдалось в основном колебание средств в валютных резервах Банка России — ускорение роста резервов в первом полугодии и замедление роста или даже снижение — во втором. За 2000-2007 годы в заключительные шесть месяцев рост резервов в среднем замедлялся на 37% к первому полугодию (за исключением ситуации банковского микрокризиса первого полугодия 2004 года).
Однако начиная с 2009 года Банк России стал постепенно уменьшать свое вмешательство на валютном рынке. Как следствие, скачки курса (как вверх, так и вниз) с каждым годом становятся все более резкими. Так, волатильность (изменчивость) курса рубля к бивалютной корзине возросла более чем вдвое в 2011-2012 годах по отношению к 2010-му. Речь идет о средней изменчивости курса рубля к бивалютной корзине.
Второе правило: принимайте во внимание долгосрочную «слабость» рубля
Возвращаясь к нашей аналогии, можно сказать, что на теплоходе (то есть на российском валютном рынке) из-за не вполне удачного распределения грузов наблюдается небольшой крен. Это позволяет говорить о том, что ставки, сделанные на одной половине стола (на понижение курса рубля) , при прочих равных условиях будут выигрывать чуть чаще, чем ставки, сделанные на другой стороне стола (на повышение).
Дело в том, что начиная с середины 2000-х годов действует долгосрочная тенденция к постепенному ослаблению баланса текущих операций России с остальным миром. Баланс текущих операций — это, грубо говоря, разница поступления и расходования валютных средств по следующим основным направлениям: внешняя торговля товарами и услугами, получение инвестиционных доходов (от владения зарубежными активами) и их выплата (за «пользование» зарубежными займами и инвестициями) , оплата труда, денежные переводы.
Сокращение положительного сальдо этого счета при прочих равных условиях способствует «понижательному» давлению на рубль.
Негативная динамика счета текущих операций связана с многолетней опережающей динамикой импорта по сравнению с экспортом: так, если не считать периода кризиса, на протяжении 2004-2012 годов в натуральном выражении импорт рос на 18-28% в год, а экспорт — на величину от 0 до 10%. Эта оценка сделана по так называемому индексу физического объема, получаемому на основании учета данных о поставках в штуках, тоннах, кубометрах и прочих физических измерителях. Есть все основания предполагать, что такое отставание сохранится и в дальнейшем, поскольку оно имеет фундаментальные причины — крайне невысокую конкурентоспособность российских товаров и преимущественно сырьевой характер экспорта.
Из-за низкой конкурентоспособности на 1% прироста объема внутренних российских рынков в 2005-2008 годов приходилось в среднем 2,2% прироста объема импорта. После кризиса ситуация немного улучшилась, но все равно импорт продолжает «отъедать» немалую долю от расширения внутренних рынков. Значительная доля углеводородов в российском экспорте делает невозможным быстрое увеличение экспортных поставок: выйти на новые региональные рынки тяжело и политически, и экономически (проблемы транспортировки) , спрос на энергоносители растет достаточно инерционно, к тому же постепенно начинает сказываться конкуренция со стороны альтернативных видов получения топлива (сланцевый газ и нефть).
Пока значение сальдо счета текущих операций еще не очень низкое (в 2010-2012 гг. оно колебалось в пределах 4-6% российского ВВП) , однако его относительная стабильность стала возможной только благодаря действию ценового фактора —, а именно вследствие глобального удорожания углеводородов и некоторых других видов экспортируемого Россией сырья. Но, поскольку из-за вялой динамики мировой экономики дальнейшего продолжения быстрого роста сырьевых цен не ожидается, «наступление импорта» с высокой вероятностью начнет съедать положительную величину российского счета текущих операций.
Это неизбежно будет давить на рубль.
Причем важно помнить, что, как показывает опыт 1998 и 2008 годов, достижение нулевого или отрицательного значения российского сальдо по текущим операциям, даже в один-единственный квартал, становится своего рода переключателем ( «триггером») для большинства участников рынка: оно ведет к резкому скачку ожиданий девальвации, ажиотажному спросу на валюту и последующему обвалу рубля.
Однако важно подчеркнуть, что данные рассуждения относятся к длительным периодам (несколько лет) , а не к помесячным и подневным колебаниям. Из-за снижения сальдо по текущим операциям рубль не обвалится завтра. Но ослабление рубля как долгоиграющая тенденция — весьма вероятно.
Так, например, в инновационном сценарии долгосрочного развития, разработанном Минэкономразвития, предполагается среднее ежегодное снижение курса рубля к доллару на 3,5% в 2012-2015 годах и на 1,3% в 2016-2030-х. Конечно, цифры здесь весьма условны, но направление в целом, представляется, угадано верно.
Отдельный вопрос — будет ли достаточно ожидаемого долгосрочного снижения курса рубля для того, чтобы компенсировать разницу между доходностью по рублевым и валютным инструментам. Так, например, средние ставки по долларовым депозитам сроком свыше года на 4% годовых ниже, чем по рублевым депозитам аналогичной длины.
Третье правило: пытайтесь угадать перелом в динамике нефтяных цен
Если вы не готовы засиживаться в валютном казино, а собираетесь быстро закончить игру и уйти (вложиться на несколько месяцев в валюту, взять короткий валютный кредит и т.п.) , в первую очередь смотрите на то, что происходит с мировой ценой на нефть.
Можно, конечно, пытаться отслеживать, что происходит со множеством других параметров, характеризующих краткосрочное состояние российской и мировой экономик, но есть риск утонуть в потоке противоречивой информации, имеющей отношение к достаточно тонким, но оттого слабым для российского валютного рынка эффектам.
Дело в том, что на российском рынке динамика цен на нефть является одним из важнейших краткосрочных драйверов девальвационных и ревальвационных ожиданий — существенное изменение этих цен ведет не только к изменению притока выручки от внешней торговли, но и зачастую к смене направления трансграничных потоков капитала. В результате эффект от динамики нефтяных цен оказывается многократно усиленным.
Так, например, отток капитала из России, начавшийся в августе-сентябре 2008 года под влиянием событий на финансовом рынке США, не оказывал существенного влияния на динамику курса рубля к бивалютной корзине (снижение на 3% за два месяца). Однако, когда разрастающийся мировой кризис привел к глубокому падению цен на нефть, интенсивность девальвации резко возросла (снижение курса рубля к бивалютной корзине на 13% за ноябрь-декабрь 2008 года).
Первая волна греческого кризиса (второй квартал 2010 г.) не сильно сказалась на рубле, поскольку сопровождалась не очень существенным уменьшением нефтяных цен. Вторая волна (второй квартал 2012 г.) , спровоцировавшая падение этих цен почти на 30%, вызвала обесценение рубля к бивалютной корзине на 12%.
Как мы все знаем, ситуация на рынке нефти крайне сложно поддается прогнозированию. Еще Егор Гайдар заметил, что аналитику легче всего погубить свою репутацию, обнародовав прогноз цен на нефть. И с этим во многом можно согласиться. Тем не менее в качестве приближения можно использовать прогнозы, которые три раза в год дает Международный валютный фонд (МВФ) в своем «Обзоре мировой экономики» (World Economic Outlook). Прогнозы МВФ, как показывает опыт последних лет, зачастую оказываются точнее, чем у других международных организаций, специализирующихся на этом поприще.
И в этой связи хотим обратить внимание на то, что в апрельском выпуске «Обзора» МВФ понизил ожидаемую в 2013 году среднегодовую цену на нефть до $102/баррель, что на 3 доллара ниже, чем уровень, который он прогнозировал еще осенью. На 2014 год МВФ и вовсе ожидает снижение среднегодовой цены до уровня менее $100/баррель.
Пересмотр прогноза отражает два возможных риска, один из которых сейчас отыгрывается.
Во-первых, продолжается замедление китайской экономики, а вместе с ним — и глобального спроса на нефть. В марте промышленное производство в Китае выросло на 8,9%. Для российской экономики это, конечно, умопомрачительные темпы, но в Китае такими темпами производство росло лишь на дне кризиса в 2009-м. Это один из факторов наблюдавшегося в последний месяц снижения нефтяных цен.
Во-вторых, в мае начнется новый раунд переговоров Ирана с представителями МАГАТЭ и крупнейших стран, и хотя шансы на успех переговоров малы, даже частичное снятие эмбарго с Ирана способно заметно повлиять на предложение доступной западным странам нефти.
Однако рынок нефти мотает куда сильнее, чем даже валютный рынок, и от тренда на снижение возможны весьма существенные отклонения, правда, скорее вниз, чем вверх.
Одно из них — прямо по курсу. Эффект ожидаемой летом дискуссии о повышении потолка госдолга в США в ситуации сохраняющегося политического пата будет не слабее, чем от предыдущей. Тогда, напомним, за третий квартал 2011 года цена нефти снизилась на 9%. Падение финансовых и товарных рынков прекратилось только после принятия ФРС небольшой программы монетарного стимулирования TWIST.
Другая — чуть дальше по курсу. Правительство Италии пока что не сформировано, и в случае отсутствия компромисса осенью страну ожидают новые выборы. Потеря политической управляемости в крупной европейской экономике со значительным объемом долга вполне способна спровоцировать еще одну волну европейского долгового кризиса — с соответствующим воздействием на рынок нефти.
* * *
Ну вот, мы все вам рассказали. Теперь остается сделать ставку. Хотите, чтобы мы помогли вам в этом? Но здесь мы вынуждены напомнить о сделанном в начале статьи обещании — не давать конкретных советов. Свое решение вы все-таки должны принимать сами.
Возможно, подумав, вы поймете, что самое лучшее для вас и для благополучия вашей семьи — это попросту не играть в рулетку. То есть хранить средства в той валюте, в которой планируете тратить, а занимать — в той, в которой планируете зарабатывать.
Олег СОЛНЦЕВ, руководитель направления ЦМАКП,
Анна ПЕСТОВА, ведущий эксперт,
Александр АПОКИН, ведущий эксперт,
Ирина СУХАРЕВА, эксперт.
Автор: Константин Смирнов
Источник: mk.ru
